近日，国金证券（600109.SH）披露了《关于2025年年度报告的信息披露监管问询函》的回复公告，就上海证券交易所重点关注的金融投资、股票质押业务及资产管理业务三大方向的问题逐一作出详细说明。
年报显示，2025年国金证券实现营业收入84.57亿元，同比增长26.9%；归属于母公司股东的净利润22.77亿元，同比增长36.32%，经营表现亮眼。然而，在业绩增长的背后，监管部门发现了公允价值收益下滑、股票质押业务“增量不增利”、私募股权子公司连亏三年等多项潜在风险，问询函直指公司业务扩张中的结构性隐忧。
金融投资规模激增，公允价值收益却断崖式下滑
上交所的关注点首先聚焦于公司公允价值收益的变动。截至2025年末，国金证券持有的交易性金融资产、其他债权投资、其他权益工具投资、衍生金融资产等各类金融投资合计440.16亿元，较上年末大幅增长47.06%。
然而，上交所指出，公司持有的各类金融投资确认公允价值变动损益合计仅3067.6万元，较上年同期的1.86亿元缩水超过八成；计入权益的公允价值变动合计为-588.43万元，而上年同期为正值6156.67万元。
针对上交所的追问，国金证券回应称，公允价值变动收益下降主要受两方面因素影响：一是受国债收益率波动影响，固定收益类投资公允价值变动损益较上年减少约2.70亿元，尽管通过国债期货等衍生工具对冲后净减少2638.83万元；二是部分投资当期卖出，前期浮盈转入投资收益，导致公允价值变动损益同比减少约1.11亿元。
在关联方产品投资方面，公司子公司认购上海涌铧投资管理有限公司发行的基金产品期末余额2.59亿元，认购云南国际信托有限公司发行的信托产品期末余额5109.21万元，合计3.10亿元。国金证券表示，子公司为拓展业务、分散风险、优化资产配置购买了上述关联方产品，主要投向智能制造、半导体、新能源、医疗健康等领域的未上市企业股权及标准化债券，均已完成备案或登记，底层资金未流向关联方，且无逾期或展期情况。
值得注意的是，公司持有的金融资产中存在违约或逾期兑付情形的产品共9只，投资成本1.66亿元，但期末账面价值仅剩0.10亿元，目前正处于清算阶段。
股票质押业务“增量不增利”，减值计提比例下降引质疑
股票质押业务方面，截至2025年末，公司表内股票质押式回购交易业务规模合计94.88亿元，较上年末增长28.56%。然而，公司以自有资金出资参与支持民营企业发展资产管理计划的期末待回购金额为30.03亿元，较上年末增长28.83%，但报告期内实现利息收入9503.97万元，反而同比下降35.60%。
这种“规模扩张但收益下滑”的背离现象成为监管关注焦点。国金证券解释称，一是月均融出规模下降，2025年月均融出规模约27.35亿元，较上年下降约16.69%；二是融出利率持续下行，受社会综合融资成本低位运行影响，全年加权平均融出利率较上年末下降约0.91%。
更令监管关注的是，公司股票质押业务全部按第一阶段计提预期信用损失，累计计提减值准备4303.77万元，减值比例仅为0.45%，较上年末下降0.07个百分点。上交所追问在项目余额增长、减值比例下降且全部归入第一阶段计提的情况下，减值计提是否充分审慎。
国金证券回应称，减值比例下行主要受两个因素驱动：一是2024年质押业务未发生新增违约，纳入样本后一档违约概率下降13.18%；二是宏观预判向好，前瞻调整系数下降1.24%。
私募股权子公司连亏三年，估值波动成主因
资管业务方面，2025年国金证券实现资管业务手续费净收入1.65亿元，同比增长53.16%。然而，旗下私募股权基金管理业务子公司国金鼎兴投资有限公司却持续亏损，近三年净亏损分别为1645.58万元、1.49亿元、6173.46万元，2024年与2025年营业收入持续为负。
上交所要求公司结合国金鼎兴业务开展的具体情况，说明其近两年营收为负、业绩持续亏损的主要原因。数据显示，2025年国金鼎兴营业收入为-5220.03万元，其中私募股权投资基金管理费及财务顾问费收入为2727.04万元，而私募股权投资业务收入为-7947.70万元。
国金证券解释称，2025年营收为负的主要原因是：一是所投A创投基金公允价值亏损5635.65万元，该基金重仓互联网、医疗、金融科技领域；二是旗下佐誉基金布局新能源车产业链，受行情拖累估值缩水1759.16万元。而2024年的大额亏损，则主要源于投资的宁波鼎智金通股权投资中心底层资产为某保险公司股权，因该保险公司H股股价下跌，估值变动对国金鼎兴当期损益影响达-1.16亿元。
为应对上述挑战，国金证券表示，国金鼎兴已采取一系列措施，包括全面提高项目承揽质量与投资决策水平，深入挖掘高潜力投资赛道，设立投后专职岗位，并积极探索引入先进信息技术手段，完善项目信息管理系统与数据库，提升项目信息筛选、价值评估及风险预警的效率与精准度。
采写：南都·湾财社记者 刘常源
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